LBO signifie littéralement “Leverage Buy Out” en anglais. C’est un montage financier particulier qui permet le rachat d’une entreprise – appelée société cible – en passant par la constitution d’une société holding. Ce dispositif vise la prise de contrôle d’une société sans que les intervenants n’achètent directement les parts ou les actions de la cible. Le montage consiste en l’acquisition des parts ou actions d’une société holding, qui, sera propriétaire des parts ou actions de la société cible. Pour acquérir l’entreprise en question, la holding souscrit un emprunt et de ce fait, minimise les apports personnels car de manière générale la holding possède un capital relativement faible.
Nous nous sommes intéressés aux caractéristiques inhérents à un montage LBO. Le principal consiste en la stabilité de la situation financière de l’entreprise contrôlée. C’est le nerf de la guerre car cela implique une rentabilité significative de la société cible sur le long terme, faute de quoi le montage LBO ne serait pas viable et pourrait entraîner une cessation de paiement engendrant un dépôt de bilan.
Au-delà de cette stabilité financière, le montage LBO repose sur différents effets de levier et caractéristiques que nous vous proposons d’étudier.
Les effets de levier
Ils sont de quatre ordres : financier, juridique, social et enfin fiscal.
Rappelons que l’intérêt d’un montage LBO est d’optimiser la prise de participation à travers ces trois effets de levier. Attention, ces derniers ne peuvent pas être utilisés simultanément. Ils seront à utiliser en fonction des caractéristiques de la société cible, des modalités de financement et des taux d’intérêts, mais aussi en fonction de la conjoncture et des perspectives d’activité de la société cible.
L’effet de levier financier
L’entreprise cible supporte seule le remboursement de l’emprunt (qui peut atteindre jusqu’à 80 % de l’investissement) et supporte donc, en période de faible croissance d’une forte pression financière liée à cet endettement important. Pour faire face au coût de l’opération, la société cible doit donc respecter deux critères : dégager un résultat suffisant et disposer d’un taux positif de retour sur investissement (il doit être supérieur au coût de l’endettement). En effet, c’est la cible qui va supporter le coût du LBO à travers la distribution de dividendes et le paiement de management fees à la holding qui permettront à cette dernière de s’acquitter de la dette liée au montage.
L’effet de levier fiscal
Il existe diverses dispositions fiscales que les sociétés holdings peuvent utiliser :
– la déduction fiscale des intérêts d’emprunt de la holding ;
– le régime des sociétés mère-fille dès lors que la holding détient plus de 5 % du capital d’une autre société. Ce régime permet une distribution de dividendes en franchise d’impôt à l’exception d’une quote-part de frais et charges égale à 5 % des dividendes perçus.
Pour satisfaire aux revendications des différents intervenants, qu’ils soient fondateurs, ou investisseurs extérieurs, il est nécessaire de disposer d’une structure souple dans laquelle il sera possible d’établir des clauses particulières.
L’effet de levier juridique
Grâce à un montage LBO, et hors effet multiplicateur du levier financier (les emprunts), il suffit, pour contrôler la cible de disposer du montant représentant 51 % du capital de la holding qui rachète la cible, ce qui représente 26 % de la cible, alors qu’une acquisition directe en aurait demandé le double.
L’effet de levier social (ou managerial)
Compte tenu des contraintes financières fortes qui pèsent sur une opération LBO, il est primordial que la gestion de l’entreprise soit aux mains d’une équipe de direction et de gestion pointue. Les qualités de gestionnaire, mais aussi de management d’équipe et de sens commercial seront à analyser.
Les caractéristiques du montage LBO
Les caractéristiques juridiques et économiques
Le rapport d’audit d’acquisition désigne le document dans lequel le ou les repreneurs vont regrouper les informations qu’ils auront récoltées sur la société cible, notamment à travers des entretiens avec des personnes en liaison avec la cible. L’examen de la cible porte sur des aspects chiffrés – comptablement – mais aussi sur des aspects plus généraux (motifs de la vente, étude de marché en la matière, perspectives d’activité à travers l’élaboration d’un business plan).
Les caractéristiques financières
La plupart du temps, l’endettement de la société holding se compose de deux catégories de dettes :
– une dette bancaire, aussi appelée “dette senior”,
– une dette subordonnée, appelée “dette mezzanine” (exemple : obligations convertibles en actions).
Cette combinaison de dettes est liée au fait que les banques exigent du repreneur qu’il fasse un apport en fonds propres à hauteur de 20 à 30% du montant du financement. Cependant les banques ne veulent pas financer les 70 % restants, celles-ci devant absolument respecter un ratio prudentiel de 50%. Ceci explique la “dette subordonnée” qui sera à hauteur de 10% à 20 % et dont les taux d’intérêts seront très élevés, mais bénéficiera d’une priorité de remboursement.
Le montage financier peut également prévoir un crédit vendeur qui consiste à échelonner le paiement du prix d’acquisition au cédant. Cette solution est avantageuse pour le repreneur lui apportant souplesse dans son financement. Le crédit vendeur porte généralement sur un montant n’excédant pas 50% du montant de la transaction et sur une durée de 1 à 3 ans.
Les risques liés à un montage LBO sont plus que conséquents. Effectuée sans précautions, une telle opération peut entraîner des risques pour les sociétés détenues par la holding. La cible peut ne plus être capable de remonter des fonds (dividendes, ou encore paiement de management fees), et par effet en cascade, la société holding ne sera pas capable de rembourser les dettes contractées pour l’acquisition. Nous sommes là pour vous permettre de préparer au mieux cette acquisition et pour vous accompagner au moment du montage financier et sur la durée du financement.
Retour d’expérience
Parmi nos clients, une société d’architecture a souhaité se faire accompagner par CEA pour son opération de transmission d’agence à ses architectes salariés. Nous avons accompagné le dirigeant cédant tout au long de son LBO pour un montant de 300 000 euros via un emprunt au CIC. Le succès de la transmission d’agence d’architecture via le LBO dépend bien évidemment de l’avantage financier et social mais aussi et surtout des dirigeants et de leur implication. Il s’agissait en pratique de racheter une Entreprise Individuelle dont le chiffres d’affaires était d’un million d’euros. Nous avons d’abord apporté l’activité d’architecte exercée en libérale dans une SARL d’architecture où le fondateur était présent dans le capital avec ses deux futurs repreneurs (salariés disposant de 15 ans d’ancienneté) prenant part au capital en tant que minoritaires.
Toute notre stratégie était basée sur le fait que les architectes repreneurs n’aient pas à débourser d’argent pour acheter l’agence. Le rachat a été progressif avec une soulte qui a été financée en 6 ans. L’emprunt terminé, le fondateur est parti à la retraite. Il accompagne toujours de manière ponctuelle les salariés repreneurs. Aujourd’hui, la nouvelle équipe dirigeante a repris le flambeau et songe à associer de nouveaux salariés.
Notre accompagnement leur ont permis de bénéficier une fiscalité réduite, un abaissement des frais et une sécurité coté acheteur et coté vendeur !
